CAPM后来受到了Richard Roll (1977, 1978)一系列实证上的批判。可以对其取而代之的改
良理论之一为Robert Merton (1973) 的跨期资产定价模型。Merton的方法和理性预期假设
引导了后来Cox, Ingersoll 和 Ross (1985) 的资产价格偏微分方程，他的模型可能离Ro
bert E. Lucas (1978) 的资产定价理论仅一步之遥。

另一个更有意思的可以取代CAPM的理论是Stephen A. Ross (1976) 的“套利定价理论”(
APT)。他的方法偏离了CAPM中风险与资产的逻辑，却全面发展了关于“套利定价”的观点
。如Ross所声称的，套利的理论推导在他的这一理论中并不具有唯一性，但实质上却是所
有金融理论中的基础逻辑和方法论。如下的著名金融定理解释了Ross的观点。

Fisher Black 和Myron Scholes (1973) 著名的期权定价理论及Robert Merton (1973) 的
理论在很大程度上依赖于对套利的逻辑推导。直觉上来说，如果期权收益可以由一个由其
他资产组成的投资组合复制的话，那么这个期权的价值一定等于该投资组合的价值，否则
的话就会存在套利的机会。套利的逻辑还被M. Harrison 和David M. Kreps (1979), 及D
arrell J. Duffie 和Chi-Fu Huang (1985) 用来计算多期(即“长期存在的”)证券。所有
这些还反映在由Roy Radner (1967, 1968, 1972), Oliver D. Hart (1975) 及其他经济学
家等创立的关于(完全和不完全)资产市场一般均衡的新瓦尔拉斯理论中。

著名的关于公司金融结构与公司价值无关性的Modigliani-Miller定理(简称“MM”定理)也
应用了套利的基本逻辑。这一由Franco Modigliani 和 Merton H. Miller (1958, 1963)
创立的著名定理可以看成是最初由Irving Fisher (1930) 创立的“分离定理”的一个推
广。事实上，Fisher认为在完全和有效的资本市场上，私人企业主的生产决策和企业主自
己多期的消费决定应当是相互独立的。他的意思是说，企业的利润最大化生产计划将不会
受到企业主的借贷决定的影响，即生产决策和融资决策是相互独立的。

Modigliani-Miller 在套利假设下扩展了Fisher 的这一定理。将企业看作是资产，对具有
不同融资政策的企业来说，如果它们基本的生产决策是相同的话，那么这些企业的市场价
值就应当是相同的。否则的话就会存在套利机会。因此，不管公司的融资结构如何，套利
机会的存在保证了公司的价值一定相同。

有效市场假说

金融学中重要性排在其次的系列工作是资产价格的实证分析。一个比较麻烦的发现是价格
似乎是服从随机游走的。更具体点来说，最初根据Louis Bachelier (1900,研究商品价格
)，其后由Holbrook Working (1934, 研究不同种的价格时间序列)，Alfred Cowles (193
3, 1937,研究美国股票价格)，以及Maurice G. Kendall (1953,研究英国股票和商品价格
)等人的工作表明，后继价格变化和资产市场之间似乎没有任何关联。

Working-Cowles-Kendall的实证发现带来了经济家的恐慌和质疑。因为如果资产价格是由
“供给和需求力量”决定的话，那么价格的变化应当只向市场出清方向移动而不是随机游
走的。但并不是所有的人都讨厌这一结果。许多人将其看作是论证“基本派”观点不正确
的证据，即金融市场确实是无规则的“赌场”，因而不在经济学家应当考虑的合理对象范
畴内。但还有其他人则声称这一结果表明企图用传统的“统计”方法来表达任何现象的做
法是失败的。之后Clive Granger 和Oskar Morgenstern (1963)，及 Eugene F. Fama (1
965, 1970) 等运用了更强大的时间序列方法但也得出了相同的随机的结果。

历史性的突破应当归功于Paul A. Samuelson (1965) 和Benoit Mandelbrot (1966)。Sam